Isabelly Giovanna Tomczak Fernandes; Cleyson Silva dos Santos

DOI: 10.22167/2675-6528-202600913

Artigo elaborado pela ferramenta ResumeAI, solução de inteligência artificial desenvolvida pelo Instituto Pecege voltada à síntese e redação.

Resumo

Este trabalho analisou como a integração de serviços financeiros B2B contribui para a criação e captura de valor em ecossistemas digitais. O objetivo foi identificar os mecanismos operacionais, os efeitos no relacionamento com parceiros comerciais e as diferenças estruturais entre os casos estudados. Adotou-se uma abordagem de estudo de casos múltiplos comparativos, combinando análise qualitativa interpretativa e quantitativa de dados secundários. Foram selecionados três ecossistemas digitais brasileiros: Mercado Livre, iFood e Natura &Co. A coleta de dados envolveu relatórios institucionais, demonstrações financeiras e documentos regulatórios. A análise incluiu descrições *within-case* e comparações *cross-case*. Os resultados revelaram um padrão evolutivo comum, onde os serviços financeiros B2B, inicialmente transacionais, internalizaram pagamentos, estruturaram contas digitais e evoluíram para a oferta de crédito e *funding* próprio. Observou-se que a criação de valor ocorreu pela redução de fricções operacionais, melhoria da liquidez e gestão eficiente do fluxo de caixa dos parceiros. A captura de valor se materializou na monetização dos fluxos financeiros, fortalecimento da retenção e aumento dos custos de troca. A intensidade dessa criação e captura de valor variou conforme o nível de digitalização, a recorrência transacional e a disponibilidade de dados. Concluiu-se que o *embedded finance* B2B é um vetor relevante de criação e captura de valor, promovendo eficiência operacional, geração de receitas e fortalecimento do relacionamento com parceiros comerciais, embora sua configuração se adapte às particularidades de cada modelo de negócio.

Palavras-chave: Crédito; Ecossistemas digitais; Embedded finance; Liquidez; Marketplaces.

1. Introdução

Plataformas digitais e ecossistemas baseados em efeitos de rede têm transformado profundamente a dinâmica de mercado, ao ampliar a oferta de serviços complementares e fortalecer o relacionamento com seus participantes. Nesse contexto, a integração de soluções financeiras diretamente na jornada transacional dos usuários, conhecida como *embedded finance*, emerge como um fenômeno estratégico. Esse modelo permite que empresas originalmente não financeiras ofereçam pagamentos, contas digitais, antecipação de recebíveis e crédito, redefinindo o papel das instituições financeiras tradicionais (Rochet & Tirole, 2003; Eisenmann, Parker & Van Alstyne, 2006; Parker, Van Alstyne & Choudary, 2016). A relevância desse movimento é acentuada em economias emergentes como o Brasil, onde a modernização do sistema financeiro, impulsionada por iniciativas do Banco Central do Brasil como o Pix e o Open Finance, tem reduzido barreiras e estimulado a concorrência entre bancos e *fintechs* (Banco Central do Brasil, 2022; 2023). Relatórios setoriais da Febraban (2023) confirmam o crescimento consistente da digitalização bancária e a crescente adoção de soluções financeiras integradas por empresas de varejo e tecnologia no país.

A ascensão dos ecossistemas digitais é fundamentada na teoria de plataformas multilaterais, que explica como essas estruturas conectam diferentes grupos de usuários, internalizando externalidades de rede e criando valor por meio de mecanismos de governança e precificação (Evans & Schmalensee, 2016). Ao internalizar os fluxos de pagamento e liquidação, as plataformas ampliam o acesso a dados operacionais detalhados, reduzindo a dependência de intermediários e gerando oportunidades de monetização. Essa estratégia eleva o *share of wallet*, a frequência de uso e os custos de troca para os parceiros comerciais, transformando os serviços financeiros de meras soluções acessórias em infraestruturas estratégicas de relacionamento. Sob a ótica das finanças corporativas, a oferta de capital de giro, antecipação de recebíveis e contas digitais integradas ao fluxo de vendas pode mitigar restrições de liquidez, gerenciar descasamentos de caixa e aumentar a estabilidade operacional de pequenos e médios negócios, diminuindo a dependência do crédito tradicional e fortalecendo o vínculo entre empresas ao longo da cadeia produtiva (Assaf Neto, 2021; Silva, 2020). Quando esses serviços são ofertados pela própria plataforma, eles se incorporam de forma fluida à rotina do parceiro, intensificando a retenção e gerando novas alavancas de monetização financeira.

Apesar do avanço prático e da crescente adoção do *embedded finance* B2B, a literatura acadêmica ainda apresenta lacunas significativas, especialmente no contexto brasileiro. A maioria dos estudos concentra-se no consumidor final (B2C) ou em mercados desenvolvidos, deixando de lado uma análise comparativa e sistemática dos mecanismos específicos de criação e captura de valor em ecossistemas digitais nacionais. Há uma necessidade de aprofundar a compreensão sobre os arranjos de *funding*, as particularidades regulatórias e os efeitos no relacionamento com parceiros comerciais em mercados emergentes, onde as condições de infraestrutura, acesso a crédito e maturidade digital podem diferir substancialmente. A falta de estudos que explorem essas dinâmicas impede uma visão holística sobre como a integração de serviços financeiros B2B pode ser otimizada para gerar eficiência operacional, novas fontes de receita e fortalecer a competitividade das empresas em diversos modelos de negócio.

Diante desse cenário, este trabalho apresenta relevância científica e gerencial ao contribuir para a aproximação do referencial teórico de plataformas multilaterais e *embedded finance* às especificidades de mercados emergentes, ampliando a compreensão sobre os mecanismos de criação e apropriação de valor em relações B2B. Os resultados podem orientar empresas que buscam estruturar ou expandir suas verticais financeiras, apoiando decisões sobre priorização de produtos, desenho de jornadas, arranjos de *funding*, políticas de risco e salvaguardas de *compliance*. Assim, este trabalho tem como objetivo analisar como a integração de serviços financeiros B2B contribui para a criação e captura de valor em ecossistemas digitais, por meio da identificação dos mecanismos operacionais, dos efeitos no relacionamento com parceiros comerciais e das diferenças estruturais entre os casos estudados.

2. Material e Métodos

A presente pesquisa foi caracterizada como aplicada, de natureza exploratória e descritiva, com abordagem qualitativa interpretativa, complementada por análise quantitativa de dados secundários. O delineamento adotado foi o de estudo de casos múltiplos comparativos, conforme proposto por Yin (2015), adequado à investigação de fenômenos contemporâneos inseridos em contextos reais. Essa escolha metodológica permitiu explorar as complexas interações entre o *embedded finance* e os ecossistemas digitais, especialmente quando as fronteiras entre o fenômeno e o contexto não são claramente definidas.

A unidade de análise correspondeu aos serviços financeiros B2B integrados a ecossistemas de plataformas digitais, contemplando soluções de conta digital, pagamentos, antecipação de recebíveis e crédito ofertadas a parceiros comerciais. O estudo foi realizado no contexto brasileiro, focando em empresas que operam nesse mercado. O período analisado para a coleta e organização dos dados abrangeu os anos de 2023 a 2025, permitindo observar a evolução recente e as tendências de mercado.

Foram selecionados três casos brasileiros com características distintas de modelo de negócio e setor de atuação, sendo dois *marketplaces* e um ecossistema do setor de bens de consumo de giro rápido (FMCG). A seleção dos casos seguiu critérios intencionais, considerando a relevância de cada ecossistema, sua escala operacional, a maturidade da vertical financeira e a disponibilidade de informações públicas. Essa abordagem possibilitou a comparação entre diferentes configurações estruturais e a identificação de padrões e particularidades.

A coleta de dados foi realizada exclusivamente por meio de fontes secundárias, abrangendo pesquisa bibliográfica e documental. Foram analisados relatórios institucionais, demonstrações financeiras, apresentações a investidores, documentos regulatórios, comunicados ao mercado, relatórios setoriais e publicações acadêmicas. Adicionalmente, foram consultados dados divulgados por órgãos reguladores, como o Banco Central do Brasil, e por associações de mercado, garantindo uma base de informações robusta e diversificada.

Os dados coletados foram organizados em uma matriz padronizada de extração de informações, que contemplou variáveis como a estrutura de oferta de serviços financeiros, o público-alvo, o nível de integração à jornada operacional, os arranjos de *funding*, os mecanismos de gestão de risco, as formas de monetização e os indicadores operacionais e financeiros. A utilização de múltiplas fontes documentais permitiu a triangulação de evidências, aumentando a consistência analítica dos achados e a validade interna da pesquisa.

A análise dos dados foi conduzida em duas etapas complementares, visando uma compreensão aprofundada e comparativa dos fenômenos estudados. Na primeira etapa, realizou-se a análise *within-case*, que consistiu na descrição aprofundada de cada ecossistema digital selecionado. Este procedimento foi executado a partir de categorias analíticas previamente definidas, permitindo detalhar as particularidades de cada caso individualmente. O objetivo foi estabelecer uma base sólida de conhecimento sobre a estrutura e o funcionamento de cada vertical financeira B2B antes de proceder à comparação.

Em seguida, na segunda etapa, procedeu-se à análise *cross-case*, que envolveu uma comparação sistemática entre os três casos estudados. Esta abordagem permitiu identificar padrões recorrentes na integração de serviços financeiros B2B, bem como as diferenças estruturais e os fatores críticos que influenciam a criação e a captura de valor em ecossistemas digitais. A análise comparativa buscou transcender a mera descrição individual, proporcionando uma visão mais abrangente e estruturada sobre as dinâmicas observadas nos diferentes modelos de negócio.

A análise quantitativa de dados secundários complementou a abordagem qualitativa. Indicadores de fluxo, como receita, volume total de pagamentos (TPV) e volume bruto de mercadorias (GMV), foram consolidados por meio da soma dos resultados trimestrais. A carteira de crédito, por sua vez, foi tratada como indicador de estoque, sendo considerada a posição ao final de cada período. A qualidade metodológica foi assegurada pela triangulação de fontes, padronização dos procedimentos de coleta, registro sistemático das decisões analíticas e manutenção de trilha de auditoria do estudo.

No que tange aos aspectos éticos, a pesquisa foi conduzida com base na utilização exclusiva de dados secundários, os quais são de acesso público e apresentados de forma agregada. Essa característica metodológica dispensou a coleta direta de informações junto a indivíduos, enquadrando o estudo nas hipóteses de não submissão a comitês de ética em pesquisa, conforme as diretrizes aplicáveis. A integridade e a privacidade dos dados foram preservadas pela natureza das fontes consultadas.

Entre as limitações metodológicas identificadas, destaca-se a dependência exclusiva de dados públicos. Essa condição foi particularmente relevante para empresas não listadas ou aquelas que não divulgam informações financeiras detalhadas de suas verticais financeiras de forma segregada. Nesses casos, a análise exigiu a utilização de *proxies* e estimativas, o que pode introduzir um grau de incerteza nas inferências. Contudo, buscou-se mitigar esse desafio por meio da triangulação de fontes sempre que possível.

Adicionalmente, a comparação entre ecossistemas digitais operando em setores distintos impôs certas restrições à generalização estatística dos resultados. As características específicas de cada mercado podem influenciar a configuração e a eficácia das soluções financeiras integradas. Contudo, a generalização pretendida para este estudo foi de natureza analítica, e não estatística, buscando extrapolar os mecanismos e padrões identificados para contextos semelhantes, em vez de inferir sobre uma população maior. Essa abordagem visa aprofundar a compreensão teórica dos fenômenos.

3. Resultados e Discussão

A seção de Resultados e Discussão apresenta uma análise aprofundada dos achados obtidos a partir dos estudos de casos múltiplos comparativos, focando na integração de serviços financeiros B2B em ecossistemas digitais brasileiros. A investigação foi estruturada para identificar os mecanismos de criação e captura de valor, as dinâmicas operacionais e as particularidades estratégicas de cada modelo de negócio, conforme delineado na metodologia. Os dados analisados, provenientes de fontes primárias oficiais, relatórios regulatórios e documentos institucionais, foram complementados por estimativas e projeções em casos de informações financeiras não segregadas, como no iFood e, em menor grau, na Natura &Co. Essa abordagem, embora necessária devido à natureza dos dados públicos, exige uma interpretação cuidadosa, reconhecendo que os valores apresentados em intervalos refletem variações e aproximações analíticas, e não dados contábeis auditados. A triangulação de múltiplas fontes documentais foi crucial para aumentar a consistência analítica e a validade interna da pesquisa, mitigando as limitações inerentes à dependência exclusiva de dados secundários (Yin, 2015).

Caso 1: Mercado Livre – Serviços Financeiros como Alavanca de Valor no Ecossistema Digital

O Mercado Livre, um dos maiores ecossistemas digitais da América Latina, demonstrou uma transição estratégica notável, evoluindo de um marketplace tradicional para uma plataforma financeira integrada, com o Mercado Pago e o Mercado Crédito atuando como pilares centrais. Essa evolução não se limitou a oferecer soluções financeiras como um serviço adicional, mas sim a incorporá-las intrinsecamente à jornada operacional dos *sellers*, transformando-as em uma infraestrutura estratégica para o ecossistema. A integração de pagamentos, liquidez e crédito diretamente no fluxo de vendas dos parceiros comerciais é um exemplo claro de *embedded finance*, onde os serviços financeiros deixam de ser periféricos para se tornarem um componente essencial da proposta de valor (Parker et al., 2016). Essa abordagem alinha-se à teoria das plataformas multilaterais, que enfatiza a importância de serviços complementares para fortalecer o relacionamento com os usuários e expandir as fontes de receita (Rochet & Tirole, 2003; Eisenmann et al., 2006).

A evolução do modelo financeiro do Mercado Livre, conforme ilustrado na Tabela 2 (não incluída aqui, mas referenciada no documento original), revela uma progressão em fases. Inicialmente, no período pré-2016, a vertical financeira atuava como uma infraestrutura de pagamentos, com a integração de *wallet* e *checkout* ao marketplace, desempenhando um papel de suporte transacional ao e-commerce. Essa fase inicial é consistente com a visão de que as plataformas buscam primeiro otimizar as transações básicas para reduzir fricções e aumentar a eficiência operacional (Evans & Schmalensee, 2016). Entre 2016 e 2020, houve uma expansão dos serviços financeiros, com a introdução de antecipação de recebíveis, capital de giro e parcelamentos, além da estruturação regulatória (SCFI e DTVM). Nesse estágio, o papel estratégico da vertical financeira evoluiu para a geração de receita complementar, indicando uma monetização mais direta dos fluxos financeiros. A partir de 2023, o modelo consolidou-se como uma plataforma financeira integrada, com forte crescimento de pagamentos, adquirência *off-platform* e crédito a *merchants*, assumindo o papel de infraestrutura bancária do ecossistema. Essa consolidação reflete uma estratégia de verticalização financeira profunda, onde a plataforma busca internalizar o máximo possível da cadeia de valor financeiro, aumentando o controle sobre os dados e os fluxos de capital.

A análise quantitativa dos indicadores financeiros do Mercado Livre, apresentada na Tabela 1, corrobora essa trajetória de crescimento e consolidação.

Tabela 1. Evolução dos Indicadores Financeiros do Mercado Livre (2023–2025)

Indicador	2023	2024	2025
Receita (US$ bilhões)	US$ 14,4	US$ 21,0	US$ 28,9
TPV (US$ bilhões)	US$ 182,9	US$ 201,6	US$ 277,8
GMV (US$ bilhões)	US$ 44,8	US$ 51,4	US$ 65,0
Carteira de crédito (US$ bilhões)	US$ 3,8	US$ 6,6	US$ >9,0

Fonte: Elaboração própria com base em relatórios da companhia.

Observa-se um crescimento expressivo da receita, que praticamente dobrou entre 2023 e 2025 (de US$ 14,4 bilhões para US$ 28,9 bilhões). Esse aumento robusto na receita é um indicativo direto da eficácia da estratégia de monetização financeira, que vai além das comissões de marketplace, incorporando taxas de processamento, *spreads* de crédito e outros serviços financeiros. O Volume Total de Pagamentos (TPV) também demonstrou um crescimento significativo, passando de US$ 182,9 bilhões para US$ 277,8 bilhões no mesmo período, enquanto o Volume Bruto de Mercadorias (GMV) cresceu de US$ 44,8 bilhões para US$ 51,4 bilhões. O descompasso entre o crescimento do TPV e do GMV sugere uma expansão da adquirência *off-platform*, ou seja, o Mercado Pago está processando pagamentos para transações que ocorrem fora do marketplace principal, o que amplia sua base de monetização e reduz a dependência de um único canal de vendas. Essa diversificação de fontes de receita e a expansão da atuação para além do core business do marketplace são características de plataformas maduras que buscam maximizar o valor de sua infraestrutura tecnológica e base de usuários (Parker et al., 2016).

A carteira de crédito, por sua vez, apresentou um crescimento acelerado, passando de US$ 3,8 bilhões em 2023 para mais de US$ 9 bilhões em 2025. Esse dado é particularmente relevante, pois o crédito B2B, baseado no histórico transacional dos *sellers*, permite à plataforma oferecer capital de giro de forma mais eficiente e com menor assimetria de informação do que as instituições financeiras tradicionais (Silva, 2020). A capacidade de alavancar dados proprietários para modelagem de risco de crédito é um diferencial competitivo crucial, permitindo a expansão da oferta de crédito em larga escala e com maior rentabilidade. A monetização desses fluxos financeiros, combinada com a redução de fricções operacionais e o aumento da liquidez para os parceiros, fortalece o vínculo com o ecossistema e eleva os custos de troca para os *sellers*, contribuindo para a retenção e o *lifetime value* do cliente (Assaf Neto, 2021).

O portfólio de serviços financeiros B2B do Mercado Livre, detalhado na Tabela 4 (não incluída aqui, mas referenciada no documento original), é abrangente e demonstra a profundidade da integração financeira. As soluções de pagamentos e adquirência (processamento online e offline, POS, QR Code, *split* de pagamentos) viabilizam o recebimento das vendas dentro e fora do marketplace, reduzindo a dependência de intermediários e aumentando a eficiência operacional. As soluções de liquidez (antecipação de recebíveis, repasses acelerados, gestão de fluxo financeiro) reduzem o ciclo de caixa e proporcionam acesso imediato a capital, essencial para o giro operacional dos *sellers*. O crédito (capital de giro, crédito pré-aprovado com base no histórico de vendas, linhas de financiamento integradas) financia o crescimento dos *sellers*, utilizando dados transacionais para mitigar a assimetria de informação. A conta digital e gestão financeira centralizam a gestão financeira dentro do ecossistema, aumentando a retenção e recorrência. Por fim, os serviços de mitigação de risco (ferramentas antifraude, análise de risco, modelos proprietários de crédito) e serviços financeiros complementares (investimentos sobre saldo, seguros) ampliam o relacionamento financeiro e o *lifetime value* do *seller*. Essa integração multifacetada transforma os serviços financeiros de meros facilitadores em uma infraestrutura bancária completa, gerando valor tanto para a plataforma quanto para seus parceiros.

Caso 2: iFood – Serviços Financeiros como Infraestrutura B2B em Ecossistemas de Alta Recorrência

O iFood, um ecossistema digital focado em *food delivery*, apresenta um modelo de *embedded finance* B2B adaptado às características de alta recorrência transacional e baixo valor unitário das operações no setor de alimentação. A evolução do iFood Pago demonstra uma internalização progressiva dos serviços financeiros, que inicialmente atuavam como intermediários de pagamentos e, posteriormente, se consolidaram como uma infraestrutura financeira central para os restaurantes parceiros. Essa trajetória é consistente com a literatura que aponta a verticalização financeira como um caminho para plataformas que buscam otimizar fluxos, reduzir custos e aprofundar o relacionamento com seus usuários (Parker et al., 2016).

A Tabela 6 (não incluída aqui, mas referenciada no documento original) ilustra a linha do tempo evolutiva do modelo financeiro do iFood. No período de 2018-2019, o foco era a intermediação de pagamentos, com repasse de valores via adquirentes e bancos terceiros, desempenhando um papel de suporte operacional. Entre 2020-2022, houve uma estruturação da vertical financeira, com internalização parcial dos pagamentos, criação de conta digital e início da oferta de crédito, gerando receita complementar. A partir de 2023, a plataforma financeira se integrou, consolidando o iFood Pago, ampliando a oferta de crédito e o uso de dados transacionais, assumindo o papel de infraestrutura financeira central. Essa evolução, embora mais gradual que a do Mercado Livre, reflete uma adaptação estratégica ao contexto de *food delivery*, onde a liquidez e o capital de giro são críticos para a sobrevivência e crescimento dos restaurantes.

Os indicadores quantitativos do iFood, apresentados na Tabela 2, revelam um crescimento expressivo da escala operacional e uma melhoria notável na monetização e rentabilidade.

Tabela 2. Evolução dos indicadores do iFood (2023–2025)

Indicador	2023	2024	2025
Pedidos Anuais	832 milhões	981 milhões	1,261 bilhão
GMV	R$ 97 bilhões	Não divulgado	Crescimento de 32% em relação ao ano anterior (YoY)
Receita (US$)	947 milhões	1.222 milhões	1,3 bilhão
aEBIT (US$)	(65) milhões	96 milhões	226 milhões
Crédito	estágio inicial	expansão	R$ 2,83 bilhões crédito concedido

Fonte: Elaboração própria com base em relatórios da Prosus e documentos institucionais do iFood.

O volume de Pedidos Anuais cresceu de 832 milhões em 2023 para 1,261 bilhão em 2025, indicando um fortalecimento da recorrência transacional e a consolidação da plataforma como canal de consumo. Esse volume massivo de transações é a base para a monetização dos serviços financeiros, permitindo a coleta de dados valiosos para a modelagem de crédito e a oferta de soluções de liquidez. A Receita (US$) aumentou de 947 milhões em 2023 para 1,3 bilhão em 2025, e o aEBIT (US$) passou de um resultado operacional negativo de (65) milhões em 2023 para um resultado positivo de 226 milhões em 2025. Essa inflexão na rentabilidade demonstra o amadurecimento do modelo de negócios e a eficiência na captura de valor, onde os serviços financeiros contribuem não apenas com receita direta, mas também com a redução de custos operacionais e o fortalecimento do relacionamento com os parceiros.

O crédito concedido, que estava em estágio inicial em 2023, expandiu-se para R$ 2,83 bilhões em 2025, evidenciando a crescente relevância da vertical financeira. A oferta de crédito pré-aprovado, baseada no histórico de vendas dos restaurantes, é um diferencial competitivo que atende a uma necessidade latente de capital de giro no setor. A companhia reporta mais de 140 mil contas digitais ativas, o que indica uma alta penetração da solução de conta digital PJ entre os parceiros, centralizando a gestão financeira e aumentando a retenção. A integração de pagamentos, liquidação automática, PIX e subadquirência, conforme o portfólio de produtos financeiros B2B (Tabela 8, não incluída aqui, mas referenciada no documento original), reduz o ciclo financeiro e proporciona acesso mais rápido aos recursos, essenciais para a operação diária dos restaurantes. A liquidez, por meio de antecipação de recebíveis e planos de repasse acelerado, e o crédito, com capital de giro e linhas pré-aprovadas, financiam o crescimento dos parceiros e reduzem as restrições de caixa. Os serviços complementares, como conciliação financeira e relatórios gerenciais, apoiam a gestão financeira do negócio. Em suma, o iFood utiliza o *embedded finance* como um instrumento estratégico para reter parceiros, estabilizar a operação e gerar novas fontes de receita, alinhando-se à visão de que a internalização de fluxos financeiros amplia o *share of wallet* e os custos de troca (Evans & Schmalensee, 2016).

Caso 3: Natura &Co – Estruturação da Natura &Co Pay como Infraestrutura Financeira B2B

A Natura &Co, um ecossistema de venda direta e varejo de cosméticos, apresenta um modelo de *embedded finance* B2B com características distintas, focado no suporte à atividade comercial de sua extensa rede de consultoras e parceiros. Diferentemente dos marketplaces, a jornada financeira da Natura não se iniciou como uma *fintech* ou plataforma de pagamentos, mas sim a partir de uma operação de crédito já existente, posteriormente formalizada e estruturada dentro de uma instituição regulada, a Natura &Co Pay Sociedade de Crédito Direto (SCD). Essa abordagem reflete uma estratégia mais conservadora, priorizando a estabilidade operacional e o capital de giro da rede em detrimento de uma monetização financeira agressiva.

A Tabela 10 (não incluída aqui, mas referenciada no documento original) detalha a evolução histórica do modelo financeiro da Natura. No período de 2018-2019, a empresa oferecia crédito interno às consultoras, sem uma estrutura financeira independente, atuando como suporte operacional. Entre 2020-2022, houve a digitalização de pagamentos (PagPay) e o início da organização da vertical financeira, visando a eficiência operacional. A partir de 2023, ocorreu a institucionalização com a criação da SCD, formalização regulatória e ampliação da oferta de crédito, consolidando a Natura &Co Pay como infraestrutura financeira. Essa evolução demonstra um movimento de internalização e formalização das operações financeiras, crucial para um ecossistema que depende fortemente do capital de giro de seus parceiros (Assaf Neto, 2021).

A análise quantitativa dos indicadores da Natura &Co, apresentada na Tabela 3, revela um contexto de reestruturação e otimização.

Tabela 3. Evolução dos indicadores da Natura &Co (2023–2025)

Indicador	2023	2024	2025
Receita consolidada	R$ 29,9 bilhões	R$ 27,2 bilhões	R$ 23,8 bilhões
Ativo total	R$ 23,9 bilhões	R$ 16,0 bilhões	R$ 15,4 bilhões
Fornecedores (incl. risco sacado)	31 milhões	44 milhões	285 milhões
Margem EBITDA	~8-10%		~14,6%
Carteira de crédito (SCD)		R$ 23,3 milhões	R$ 206,8 milhões
Provisões (PDD)		R$ 1,17 milhão	R$ 39,3 milhões
Estrutura financeira	descentralizada	início da SCD	consolidada

Fonte: Elaboração própria com base em demonstrações financeiras e ITRs.

Observa-se uma redução da Receita consolidada (de R$ 29,9 bilhões em 2023 para R$ 23,8 bilhões em 2025) e do Ativo total (de R$ 23,9 bilhões para R$ 15,4 bilhões) ao longo do período. Esse movimento está associado a um processo de simplificação societária e desinvestimentos, indicando uma reconfiguração do escopo operacional da empresa. Contudo, a Margem EBITDA apresentou uma melhora consistente, passando de ~8-10% para ~14,6%, sugerindo ganhos de eficiência operacional e maior disciplina na gestão de custos, mesmo diante da redução de escala. Esse achado é particularmente interessante, pois demonstra que a criação de valor pode ocorrer não apenas pela expansão da receita financeira, mas também pela otimização da operação e redução de custos, um aspecto muitas vezes subestimado na literatura sobre *embedded finance*.

A carteira de crédito da SCD cresceu de R$ 23,3 milhões em 2024 para R$ 206,8 milhões em 2025, e as Provisões (PDD) aumentaram de R$ 1,17 milhão para R$ 39,3 milhões no mesmo período. Esse crescimento, embora em menor escala comparado aos outros casos, evidencia o início da materialização da estratégia financeira da Natura &Co Pay. A estrutura financeira, que era descentralizada em 2023, consolidou-se com o início da SCD, proporcionando maior controle sobre risco, governança e padronização dos processos financeiros. O portfólio de produtos financeiros B2B da Natura (Tabela 12, não incluída aqui, mas referenciada no documento original) inclui Pix, links de pagamento e liquidação integrada para processamento e recebimento de vendas; conta digital, gestão de saldo e transferências para centralização financeira das consultoras; antecipação de comissões/recebíveis para redução do ciclo financeiro; capital de giro e microcrédito para financiamento de estoque e atividade comercial; e serviços complementares como conciliação financeira, relatórios e educação financeira para gestão do negócio. Esses instrumentos são cruciais para a sustentação da operação da rede de consultoras, garantindo a continuidade das vendas e reduzindo restrições de liquidez, o que reforça o papel do *embedded finance* como alavanca de suporte ao ecossistema, mesmo que a monetização direta ainda não seja o objetivo principal.

Análise Comparativa dos Resultados (Cross-Case)

A consolidação dos três estudos de caso – Mercado Livre (Mercado Pago/Mercado Crédito), iFood (iFood Pago) e Natura &Co (Emana Pay) – revela um padrão evolutivo comum na integração financeira em ecossistemas digitais, apesar das diferenças setoriais e de modelo de negócio. O achado central é a internalização de pagamentos, liquidez e crédito como mecanismos fundamentais para a criação e captura de valor junto aos parceiros comerciais. Essa convergência estrutural reforça a literatura sobre *embedded finance*, que postula que a integração de serviços financeiros à jornada operacional permite a captura de valor adicional por meio da redução de intermediários, aumento da recorrência e aprofundamento do relacionamento com o parceiro comercial (Parker et al., 2016).

Em um primeiro momento, os serviços financeiros desempenham uma função predominantemente transacional, atuando como mecanismos de intermediação de pagamentos. Em seguida, observa-se a internalização da liquidação financeira e a estruturação de contas digitais próprias, permitindo maior controle sobre o fluxo de caixa dos parceiros comerciais. Por fim, as empresas evoluem para a oferta de crédito e mecanismos próprios de *funding*, convertendo a base transacional em ativos financeiros. Essa trajetória é um testemunho da eficácia do *embedded finance* em transformar operações de suporte em centros de valor estratégico.

A Tabela 4 sintetiza os principais elementos estruturais, operacionais e financeiros dos três modelos, facilitando a comparação.

Tabela 4. Análise comparativa dos modelos financeiros (Cross-Case)

Dimensão	Mercado Livre (Mercado Pago)	iFood (iFood Pago)	Natura &Co (Emana Pay)
Setor	Marketplace/e-commerce	Food delivery	FMCG / venda direta
Tipo de parceiro	Sellers/merchants	Restaurantes	Consultoras/franqueados
Recorrência transacional	Alta	Muito alta (diária)	Alta
Estrutura regulatória	IP + SCFI + DTVM	IP + SCD + FIDC	SCD regulada BACEN
Estratégia de integração	Wallet → adquirência → crédito	Conta digital → liquidação → crédito	Crédito + liquidez integrada ao canal
Papel inicial	Suporte ao checkout	Repasse de pagamentos	Suporte operacional
Papel atual	Infraestrutura bancária do ecossistema	Infraestrutura financeira central	Plataforma de suporte financeiro
Pagamentos próprios	Sim (POS/QR/off-platform)	Sim (subadquirência/conta)	Parcial (conta/liquidação interna)
Conta digital PJ	Sim	Sim	Sim
Antecipação de recebíveis	Sim	Sim	Sim
Crédito B2B	Capital de giro relevante	Capital de giro relevante	Capital de giro controlado
Funding	Mercado de capitais + depósitos + FIDCs	SCD + FIDCs	Capital próprio + TVM + FIDC
Escala financeira	Muito alta	Alta	Média
TPV/fluxo financeiro	> US$ 60 bi/trim	> R$ 80 bi/ano (estimado com base no volume transacionado)	Não divulgado
Carteira de crédito	> US$ 10 bi	R$ 2-3 bi	R$ 23 mi (2024) → R$ 206 mi (2025)
Patrimônio próprio	Elevado	Elevado	~ R$ 300 mi
Estratégia de risco	Data-driven e escalável	Baseado em histórico de vendas	Conservadora/prudencial
Objetivo principal	Monetização financeira + rentabilidade	Liquidez + retenção de restaurantes	Suporte ao canal comercial
Grau de dependência do parceiro	Alto	Muito alto	Moderado/alto

Fonte: Elaboração própria com base nos dados dos estudos de caso.

Apesar da convergência estrutural, identificam-se diferenças relevantes quanto à intensidade, escala e objetivo estratégico das verticais financeiras. O Mercado Livre, operando como *marketplace/e-commerce* para *sellers/merchants*, apresenta o modelo mais completo e diversificado, com uma escala financeira muito alta e TPV/fluxo financeiro superior a US$ 60 bilhões/trimestre. Sua estratégia de integração evoluiu de *wallet* para adquirência e crédito, com o papel atual de infraestrutura bancária do ecossistema. O objetivo principal é a monetização financeira e a rentabilidade, com uma estratégia de risco *data-driven* e escalável. O alto grau de dependência do parceiro em relação à plataforma é um fator chave para a retenção e a captura de valor. Esse modelo se assemelha a um banco digital em sua abrangência e foco em receita financeira direta, corroborando a visão de que plataformas com alta recorrência e dados proprietários podem se tornar provedores financeiros robustos (Dantas & Medeiros, 2020).

O iFood, no setor de *food delivery* para restaurantes, combina alta recorrência transacional (diária) com uma elevada penetração de conta digital e uso intensivo de antecipação de recebíveis e crédito. Sua escala financeira é alta, com TPV/fluxo financeiro estimado em mais de R$ 80 bilhões/ano. A estratégia de integração focou na conta digital, liquidação e crédito, com o papel atual de infraestrutura financeira central. O objetivo principal é a liquidez e retenção de restaurantes, com uma estratégia de risco baseada no histórico de vendas. Embora também busque monetização, os serviços financeiros atuam fortemente como instrumento de retenção e estabilização operacional dos parceiros, reduzindo a rotatividade e fortalecendo o ecossistema. Isso demonstra que o *embedded finance* pode ser uma ferramenta poderosa para construir barreiras de saída e aumentar o *lifetime value* dos usuários em mercados de alta concorrência (Evans & Schmalensee, 2016).

A Natura &Co, no setor de FMCG/venda direta para consultoras/franqueados, adota uma abordagem mais conservadora, priorizando o suporte ao capital de giro de sua rede e a estabilidade do ecossistema comercial. Sua escala financeira é média, e o TPV/fluxo financeiro não é divulgado, indicando um foco menos intenso na monetização direta dos fluxos transacionais. A estratégia de integração começou com crédito e liquidez integrados ao canal, com o papel atual de plataforma de suporte financeiro. O objetivo principal é o suporte ao canal comercial, com uma estratégia de risco conservadora/prudencial. A menor escala da carteira de crédito e o foco em práticas prudenciais indicam uma estratégia menos orientada à maximização de receita financeira e mais voltada à sustentação do canal de vendas. Esse modelo difere significativamente dos marketplaces, onde a monetização financeira assume papel central, e ilustra que o *embedded finance* pode ser implementado com diferentes objetivos estratégicos, dependendo das características do ecossistema e do perfil dos parceiros (Assaf Neto, 2021).

Essas diferenças sugerem que a profundidade e a intensidade da vertical financeira estão diretamente associadas a três fatores principais: o nível de digitalização do ecossistema, a recorrência transacional das operações e a capacidade de geração e utilização de dados proprietários para modelagem de risco de crédito. Plataformas com alta digitalização e recorrência, como Mercado Livre e iFood, tendem a desenvolver modelos financeiros mais robustos e escaláveis, aproveitando a vasta quantidade de dados transacionais para oferecer soluções de crédito mais eficientes e personalizadas. Em contraste, ecossistemas com menor digitalização ou recorrência, como a Natura, podem focar em soluções de suporte operacional e estabilidade, onde a monetização direta é secundária.

Do ponto de vista gerencial, os resultados sugerem que a estruturação de serviços financeiros integrados deve ser tratada como uma alavanca estratégica, mas sua configuração deve ser alinhada à estratégia geral do ecossistema. A capacidade de capturar e utilizar dados transacionais, aliada a uma estrutura eficiente de *funding* e a práticas adequadas de gestão de risco, torna-se determinante para a expansão sustentável dessas soluções. A definição do papel da vertical financeira pode variar entre foco em monetização (Mercado Livre), retenção e estabilização operacional (iFood) ou suporte operacional (Natura &Co).

Em suma, os serviços financeiros B2B criam valor principalmente por meio da redução de fricções operacionais, melhoria da liquidez dos parceiros comerciais e aumento da eficiência na gestão do fluxo de caixa, ao integrar pagamentos, liquidação e crédito diretamente à jornada transacional. A captura de valor ocorre por meio da monetização desses fluxos financeiros, seja via taxas de processamento, *spreads* de crédito ou aumento do volume transacionado dentro do ecossistema, além do fortalecimento da retenção e do aumento dos custos de troca dos parceiros. A intensidade dessa criação e captura de valor varia conforme a recorrência transacional, o nível de digitalização e a disponibilidade de dados.

A análise comparativa corrobora a hipótese central deste estudo de que o *embedded finance* B2B atua como uma alavanca relevante de criação e captura de valor em ecossistemas digitais. A verticalização financeira não apenas gera receitas adicionais, mas também aumenta a dependência e a retenção dos parceiros comerciais, reforçando o posicionamento estratégico das empresas em seus respectivos ecossistemas. Essa transformação estrutural, onde os serviços financeiros deixam de ser meros suportes transacionais para se tornarem uma camada estratégica do modelo de negócios, permite maior controle sobre os fluxos financeiros, ampliação das fontes de receita e aprofundamento do relacionamento com os parceiros comerciais. A captura do fluxo transacional viabiliza o desenvolvimento de soluções de crédito mais eficientes, baseadas em dados operacionais, ampliando o acesso a capital e reduzindo assimetrias de informação, conforme a literatura de finanças corporativas (Silva, 2020).

As implicações práticas são vastas. Empresas que buscam estruturar ou expandir verticais financeiras devem considerar a relevância de seu ecossistema, a escala operacional, a maturidade da vertical financeira e a disponibilidade de informações públicas para a tomada de decisão. A priorização de produtos, o desenho de jornadas, os arranjos de *funding*, as políticas de risco e as salvaguardas de *compliance* são elementos críticos para o sucesso. A integração financeira, ao elevar os custos de troca e fortalecer os mecanismos de retenção, contribui para o posicionamento competitivo das plataformas, internalizando etapas relevantes da cadeia financeira anteriormente desempenhadas por instituições externas.

Como limitações do estudo, reitera-se a dependência exclusiva de dados públicos, o que exigiu o uso de *proxies* e estimativas em algumas análises, especialmente para empresas não listadas ou com divulgação financeira segregada limitada. Adicionalmente, a comparação entre ecossistemas digitais operando em setores distintos impõe certas restrições à generalização estatística dos resultados. As características específicas de cada mercado podem influenciar a configuração e a eficácia das soluções financeiras integradas. Contudo, a generalização pretendida para este estudo foi de natureza analítica, buscando extrapolar os mecanismos e padrões identificados para contextos semelhantes, em vez de inferir sobre uma população maior, aprofundando a compreensão teórica dos fenômenos (Yin, 2015).

4. Conclusão

Conclui-se que o objetivo foi atingido, ao analisar como a integração de serviços financeiros B2B contribui para a criação e captura de valor em ecossistemas digitais. O estudo identificou que a incorporação de pagamentos, liquidez e crédito à jornada operacional dos parceiros comerciais representa uma transformação estrutural. A criação de valor ocorre pela redução de fricções operacionais, melhoria da liquidez e maior eficiência na gestão do fluxo de caixa. A captura de valor se materializa na monetização desses fluxos financeiros, seja por taxas de processamento, *spreads* de crédito ou aumento do volume transacionado, além do fortalecimento da retenção e do aumento dos custos de troca dos parceiros. A intensidade dessa criação e captura varia conforme o nível de digitalização do ecossistema, a recorrência transacional das operações e a capacidade de geração e utilização de dados proprietários.

Como limitações do estudo, destaca-se a dependência exclusiva de dados públicos, o que exigiu o uso de *proxies* e estimativas em algumas análises, especialmente para empresas não listadas ou com divulgação financeira segregada limitada. Adicionalmente, a comparação entre ecossistemas digitais operando em setores distintos impôs certas restrições à generalização estatística dos resultados. Para estudos futuros, sugere-se aprofundar a investigação por meio de coleta de dados primários, como entrevistas e pesquisas, para mitigar as limitações de dados. Recomenda-se também explorar o impacto de novas regulamentações no setor e analisar a aplicação do *embedded finance* em outros mercados emergentes, bem como em modelos de negócio B2C, para uma compreensão mais abrangente do fenômeno.

Referências Bibliográficas

ASSAF NETO, Alexandre. Mercado financeiro. 14. ed. São Paulo: Atlas, 2021.

BANCO CENTRAL DO BRASIL. Relatório de economia bancária. Brasília: BCB, 2022. Disponível em: https://www.bcb.gov.br. Acesso em: 01 fev. 2026.

BANCO CENTRAL DO BRASIL. Relatório de pagamentos de varejo no Brasil. Brasília: BCB, 2023. Disponível em: https://www.bcb.gov.br. Acesso em: 01 fev. 2026.

DANTAS, José Alves; MEDEIROS, Otávio Ribeiro de. Fintechs e inovação no sistema financeiro brasileiro. Revista de Administração Contemporânea, Curitiba, v. 24, n. 4, p. 410-427, 2020.

EISENMANN, Thomas; PARKER, Geoffrey; VAN ALSTYNE, Marshall. Strategies for two-sided markets. Harvard Business Review, Boston, v. 84, n. 10, p. 92–101, 2006.

EVANS, David; SCHMALENSEE, Richard. Matchmakers: the new economics of multisided platforms. Boston: Harvard Business Review Press, 2016.

FEBRABAN FEDERAÇÃO BRASILEIRA DE BANCOS. Pesquisa Febraban de Tecnologia Bancária 2023. São Paulo: Febraban, 2023. Disponível em: https://portal.febraban.org.br. Acesso em: 05 nov. 2025

PARKER, Geoffrey; VAN ALSTYNE, Marshall; CHOUDARY, Sangeet Paul. Platform revolution: how networked markets are transforming the economy. New York: W. W. Norton, 2016.

ROCHET, Jean-Charles; TIROLE, Jean. Platform competition in two-sided markets. Journal of the European Economic Association, v. 1, n. 4, p. 990-1029, 2003.

SILVA, José Pereira da. Análise e decisão de crédito. 9. ed. São Paulo: Atlas, 2020.

YIN, Robert K. Estudo de caso: planejamento e métodos. 5. ed. Porto Alegre: Bookman, 2015.

Artigo oriundo de Trabalho de Conclusão de Curso da Especialização em Economia, Investimentos e Banking do MBA USP/Esalq

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